近日，由中央财经大学刘志东教授领衔的研究团队在国内管理科学顶级期刊《管理科学学报》2026年第5期上发表论文《时变限价指令簿网络、市场冲击与信息溢出》。该研究系统构建了“时变限价指令簿网络”模型，从高频逐笔交易数据出发，深入揭示了市场冲击下我国股票市场信息的溢出路径、交易者行为特征及市场微观结构变化，为理解和优化我国股票市场运行机制提供了全新视角。

研究利用深圳证券交易所的逐笔委托与逐笔成交数据，从动态演化的限价指令簿中提取成交价格、买卖价差及最优三档委托量等高频变量，采用高维向量自回归模型、后双选LASSO方法实现高维时间序列格兰杰因果检验，并利用Bootstrap方法计算广义预测误差方差分解，从而构建了时变限价指令簿网络。与传统仅依赖价格和成交量的股票价格网络相比，该网络纳入了更为丰富的市场微观结构信息，能够清晰刻画信息在股票之间、交易者之间的多路径溢出过程。

主要研究发现包括：（1）信息溢出的双重路径：市场信息不仅通过“自冲击”路径在股票自身内部流转，还存在大量“交叉冲击”路径。由于部分交叉冲击路径强度较大，信息会从部分股票逐渐溢出至其他股票，综合反映了行业关联、产业链关系等现实经济联系。（2）卖空约束导致买卖不平衡：我国严格的卖空约束使得价格对买入侧委托量的冲击显著强于卖出侧，市场信息更多通过买入侧委托指令从具有信息优势的交易者传导至普通交易者。（3）下跌阶段的非理性行为：在市场下跌阶段，信息溢出过程中存在明显的羊群效应与过度反应现象，散户交易者的非理性情绪加剧了市场波动。

论文的价值与意义：该研究将研究维度从单个限价指令簿内部特征关联拓展至多个限价指令簿之间的交互作用，丰富了市场微观结构理论对信息溢出过程的探讨。通过量化股票间各微观变量的冲击关系，为理解高频环境下的价格发现、流动性传导和交易者行为提供了新的分析框架。对监管者而言，限价指令簿网络可用于识别信息溢出的关键路径，监测异常交易行为，为优化交易机制、提升市场透明度提供参考。对投资者而言，量化分析价格与委托量的交互作用，有助于优化交易策略、控制交易风险。对市场整体而言，研究结论揭示了现行卖空约束等制度对信息效率和交易行为的影响，有助于推动我国股票市场健康发展。

《管理科学学报》（Journal of Management Sciences in China）是由国家自然科学基金委员会管理科学部主办、天津大学承办的权威学术期刊，创刊于1998年。该刊被《中文核心期刊要目总览》、中文社会科学引文索引（CSSCI）、中国科学引文数据库（CSCD）等多家权威数据库收录，在管理科学领域享有极高的学术声誉，连续多年被评为“中国最具国际影响力学术期刊”。期刊主要发表管理科学与工程、工商管理、宏观管理等领域的原创性研究成果，尤其注重运用数学、统计学、系统工程等方法研究中国现实管理问题。

本论文在该刊的发表，充分体现了期刊对金融科技、高频数据建模与市场微观结构等前沿研究领域的高度关注。

论文信息：刘志东，王超，赵致远，荆中博. 时变限价指令簿网络、市场冲击与信息溢出[J]. 管理科学学报，2026，25(5): 141-158.

撰稿：张琦瑞

审核：刘志东